（原标题：一文读懂私募股权基金单一标的投资的认定与操作要点）
2024年私募基金备案新规出台后，私募股权基金的投资范围、产品设计和投向结构受到了更严格的监管关注。其中，投资单一标的的认定及合规操作成为备案与管理过程中的核心风险点。与盲池基金相比，专项基金因投资标的单一、风险集中，受到更为严格的监管要求。
本文将结合备案新规、《备案指引第2号》《登记备案办法》等规定，系统分析私募股权基金投资单一标的的认定及实务操作要点，帮助私募机构精准把握监管要求，规避备案与运营风险。
一、私募股权基金投资单一标的认定
根据中国证券投资基金业协会发布的私募基金备案新规及相关自律要求，投资单一标的的认定标准主要体现在以下几个方面：首先，监管会穿透识别投向是否集中，即便基金合同披露多个拟投标的，仍会核查资金是否最终集中流向同一企业、同一集团或同一项目的不同载体；其次，若拟投企业由同一实际控制人或一致行动人控制，或存在股权交叉、业务高度重合，也可能被认定为实质投资单一标的；第三，针对产业链高度关联情形，监管对同一产业链上下游标的合规性要求更严，若标的企业形成显著业务依赖或共同服务于同一项目，也可能构成单一标的投资；最后，若基金虽形式上投向多个标的，但风险分散能力缺失、收益受单一因素主导，同样存在被质疑为“单一标的”的可能。
此外，中基协在私募基金咨询答复中进一步明确了操作要求：若基金拟直接投资单一底层标的企业，或通过私募基金、资管计划、SPV等方式穿透后投向单一标的企业的，备案时应勾选“是”，并填写该单一标的企业的名称及统一社会信用代码。针对“上层基金仅投资下层单一基金，但下层基金同时投资多个项目”的情形，中基协要求穿透至底层标的核查，如底层实际投向为单一标的，则上层基金备案时亦应勾选投资单一标的。因此，在备案新规下，管理人需在产品设计和备案阶段充分论证投资标的的多元化与独立性，以规避合规风险。
二、私募股权基金投资单一标的实务操作要点
针对投资单一标的情形，监管明确提出了更高的准入门槛和实务要求。管理人应重点关注以下操作要点：
（一）初始实缴募集资金规模要求
备案新规和多项配套法规对投资单一标的的私募股权基金提出了更高的初始实缴资金要求，旨在提高基金设立门槛、防范“小规模私募”被用作融资通道或利益输送的风险。
1、基本规模要求
根据《私募投资基金登记备案办法》第三十三条，投资单一标的的私募股权基金初始实缴募集资金规模不得低于 2000万元人民币，高于盲池基金 1000万元 的门槛。值得注意的是，无论基金类型是创投类还是股权类，只要投资单一标的，均需满足不低于 2000万元 的首期实缴要求，不适用创投基金“首期500万元、6个月内补齐1000万元”的例外规定。
2、不动产私募基金特殊要求
根据《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》和《备案指引第2号》，不动产私募基金首轮实缴募集资金规模不得低于 3000万元人民币。若不动产基金投资单一标的，同样适用这一更高标准。这一要求在《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》中也得到再次确认。
3、征求意见稿对高集中度基金的更严要求
《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》第三十八条规定：
若基金将 80%以上基金财产投向单一标的，应当同时符合以下条件：
·基金合同有明确约定；
·私募基金实缴规模不得低于 2000万元人民币，且如有自然人投资者，单个自然人实缴规模不得低于 1000万元人民币；
·单一标的与管理人、其股东、实际控制人等不存在关联关系（除非全体投资者一致同意）；
·对全体投资者进行特别风险提示并由投资者确认，管理人对决策、风险提示等过程进行书面留痕；
·符合中国证监会及基金合同的其他规定。
此外，该规定强调不得通过将同一资产拆分以规避单一标的认定，并显著提高了自然人和普通投资者的实缴门槛（普通投资者实缴金额由原来的 100万元 提高至 500万元）。
4、管理费合理性要求
对于投资单一标的的专项基金，由于项目确定、无需承担大规模项目筛选工作，其管理费可相对低于盲池基金。但根据《备案指引第2号》第十九条要求，管理人如不收取管理费或管理费显著低于成本，应当具备合理性，并在备案时提交充分说明材料，防止因管理费异常被质疑产品的独立性或真实性。
·实务建议
管理人在提交备案申请前，应充分准备资金到位证明、验资报告等材料，特别是对于自然人投资者实缴金额、资金集中度等合规重点，需提前自查并留痕，以避免因资金规模或结构不符合要求而被退回备案申请或引发后续监管风险。。
（二）可进行扩募
备案新规允许已完成备案的投资单一标的私募股权基金在存续期内开展合规扩募，但扩募需符合以下要求：
·扩募后资金投向不得突破单一标的投资范围，除非重新履行备案程序；
·扩募须在存续期内完成，并符合最小资金规模要求。
在监管政策演变中，关于专项基金扩募的限制也发生了变化。此前根据《私募投资基金备案须知》，私募基金扩募需满足“基金进行组合投资，且投资于单一标的的资金不超过基金最终认缴出资总额的50%”的条件。由于专项基金投资比例往往达到单一标的的100%，在该规定下专项基金几乎无法进行后续扩募。然而，《备案指引》发布后，《备案须知》已被废止，《备案指引第2号》并未沿用上述投资比例限制，这意味着专项基金也具备了开展扩募的合规空间，只需符合备案要求及资金投向一致性要求即可。
需要特别关注的是，2023年12月8日发布的《私募投资基金监督管理办法（征求意见稿）》第三十一条拟对单一标的基金扩募作出更严格规定：开展单一项目投资的私募基金不得向原投资者之外的其他投资者扩募。若该条规定最终落地，未来单一投资标的基金扩募范围将受到显著限制，仅可面向原投资者，并需满足该条所列扩募相关条件。
·实务建议
管理人在扩募过程中，应提前做好合规论证和信息披露，确保资金用途、募集方案及扩募程序接受投资者监督并符合备案机构审查要求，避免因违规扩募引发合规风险或监管处罚。
（三）注重投资风险披露
投资单一标的的私募股权基金在募集、备案、投后管理等全流程中，必须强化风险揭示和信息披露，以保障投资者知情权，降低合规风险。
1、风险类型披露要求
管理人应重点披露投资单一标的可能带来的多维风险，包括：
·标的企业经营风险、行业波动风险、退出风险等；
·投资标的单一导致风险集中度高、项目失败可能造成整体损失的风险；
·管理人与标的企业之间可能存在的关联关系、潜在利益冲突等事项。
2、募集材料与合同的披露要求
根据《备案指引第2号》第二十三条规定，募集推介材料、基金合同应当明确约定基金仅投资于单一标的，并对标的的具体信息进行充分披露，包括标的企业主营业务、基金投资款主要用途等内容，以便投资者全面了解投向结构及资金用途。
3、风险揭示书的特别提示
根据《私募投资基金登记备案办法》第二十八条要求，投资单一标的的私募基金管理人必须在风险揭示书中对相关风险进行特别提示，内容应涵盖：标的基本情况、投资架构、因未进行组合投资而可能遭受的损失、纠纷解决机制等，并要求投资者签署确认。
·实务建议
管理人应在基金合同、募集说明书中单设专项风险揭示章节，并完整留存投资者签署的风险确认文件，为备案和投后合规检查留存充分底稿。
（四）管理人通过多只基金投资单一标的的人数限制
根据备案新规及相关法律法规精神，私募基金管理人若通过多只基金合计投资同一标的，需重点关注投资者人数累计计算问题，防止因结构设计规避监管要求。
监管明确要求：
·投资单一标的的基金不得通过设立多只基金、拆分投资等方式规避合格投资者人数上限（即契约型、股份有限公司型基金累计不得超过 200人，合伙型、有限公司型基金累计不得超过 50人）；
·不得以不同基金形式掩盖实质的单一标的投资，突破法定人数限制或规避监管。
《私募投资基金监督管理条例（草案）》第十八条进一步明确：“私募基金管理人不得采取为单一融资项目设立多只私募基金等方式，突破法律规定的人数限制。” 中基协私募基金知识库也对“法定人数”进行了具体解读，指出其标准与基金组织形式直接相关：合伙型、有限公司型基金投资者累计不得超过50人，契约型、股份有限公司型基金投资者累计不得超过200人。
·实务建议
管理人在设计多基金、多层次投资架构时，应穿透计算合格投资者人数、资金集中度，确保不触碰人数红线，防范因结构设计不当引发合规风险。
（五）面临更强的监管要求
备案新规和自律管理规则对投资单一标的的私募股权基金施加了更严格、更全面的监管要求，主要体现在以下几个方面：
1、备案材料更详尽
管理人在提交备案申请时，需提交更完整、可穿透的信息，包括资金最终投向、股权结构图、实际控制人说明、产业链关系说明等，以便监管机构全面核查基金投向及结构。
2、监管审查更严格
协会及地方金融监管部门对投资单一标的基金的备案审核周期更长，问询环节更频繁，重点关注基金是否存在规避监管、变相通道等问题。
3、后续检查更密集
专项基金在备案后可能面临更频繁的投后监管，如需定期报送投后管理报告、投向动态、退出进展等，接受监管持续跟踪。
4、合规风险更高
专项基金因投资标的单一、风险集中，一旦被认定存在规避监管、变相通道等违规情形，可能面临产品备案撤销、机构处罚、投资者投诉等严重后果。
总体来看，专项基金因无法通过组合投资分散风险，更容易成为监管重点对象。协会已通过《登记备案办法》《备案指引第2号》等规定，对专项基金的募集推介材料、风险揭示书、基金合同等均提出了特别要求。可以预见，未来监管层将持续提高投资者门槛、基金规模要求，强化信息披露和特别风险提示，管理人需持续关注最新规定和实务操作要点。
·实务建议
管理人应在备案、投后管理、退出等全周期建立专门合规档案和风险监测机制，主动接受监管检查、及时响应问询，降低合规风险敞口。
随着私募基金备案新规的不断完善和监管力度的加强，投资单一标的的私募股权基金面临的合规挑战日益突出。管理人必须深入理解监管要求，严密把控资金规模、投资范围、风险披露和投资者人数等关键环节，科学设计产品结构，合规开展扩募和投后管理。只有积极应对备案新规带来的各项要求，建立完善的合规管理体系，才能在激烈的市场竞争中稳健发展，保护投资者利益，避免监管风险。希望本文的分析能帮助各位管理人更好地把握单一标的基金的实务操作要点，实现合规与业务的良性互动。
文 | 夏叶璐
编辑 | 麻艺璇
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